что такое вечные облигации

12.12.202317.04.2022 admin 0 Comments

Блог компании Иволга Капитал | Бессрочные облигации российских эмитентов: в чем их смысл для компаний и для инвесторов?

Разберемся, почему компании привлекают деньги через перпетуалы и насколько они выгодны для инвесторов

Почему облигации и почему бессрочные?

На этой неделе уже вторая госкомпания заявила о намерении разместить бессрочные облигации. На этот раз руководитель Почты России Максим Акимов в интервью РБК рассказал о планах компании привлечь до 70 млрд рублей с помощью такого инструмента. Ранее, 26 июня другая госмонополия РЖД разместила 30 млрд рублей в виде бессрочных облигаций.

Кризис вынуждает даже таких крупных игроков искать средства на долговом рынке. Хоть и они являются государственными и могут рассчитывать на финансовую поддержку государства, для их восстановления исключительно господдержки может и не хватить. Поэтому компании сейчас все активнее изучают варианты финансирования на рынках капитала.

Конкретно в случае РЖД и Почты России облигации остаются едва ли не единственным вариантом выхода на фондовый рынок. Компании не являются публичными, и сделки с дополнительным выпуском акций (такой вариант рассматривается Аэрофлотом — государственной, но публичной компанией) для обоих предприятий не актуальны.

Размещение же бессрочных облигаций по своей сути можно сравнить с выпуском привилегированных акций. Компания выплачивает постоянные проценты в течение долгого времени до тех пор, пока она не выкупит свой долг. Таким образом капитал компании пополняется без появления обязательств по изменению его структуры и сложных процедур согласования с акционерами. За это компания доплачивает более высокую купонную выплату, чем по обычным долговым бумагам, но получает средства в неограниченное по времени пользование.

Опыт железнодорожников

РЖД стала первой нефинансовой компанией России, выпустившей бессрочные облигации. До этого таким инструментом на российском облигационном рынке пользовались только банки. Большинство из банковских бессрочных выпусков были номинированы в иностранной валюте, часть из облигаций были субординированные (с возможностью списания или обмена на акции в одностороннем порядке). Размещались выпуски в основном для поддержания нормативов ликвидности.

Таблица бессрочных облигаций российских банков, находящихся в обращении

Источник: БКС Экспресс

Бессрочные облигации РЖД серии 001Б-01 разместились на бирже 26 июня по открытой подписке. Переподписка на этапе сбора заявок была более чем в 2 раза, что позволило снизить купон по облигации с 7 до 6,55%. Оферта по облигациям назначена на июнь 2025 года, поэтому дюрация при размещении составила 4,33 года.

В итоге, выпуск был куплен 28 институциональными игроками, в основном банками, управляющими компаниями и пенсионными фондами. Несмотря на это, сохраняется возможность приобретения этих облигаций частными лицами на вторичном рынке: номинал облигации составляет 1000 рублей, поэтому спустя некоторое время вполне ожидаемо, что институционалы начнут продавать бумагу в рынок, но уже по ценам заметно выше номинала. Пока же вторичный рынок по этим облигациям не так активен.

График вторичных торгов облигации РЖД серии 001Б-01

Строго бессрочными выпускаемые облигации назвать нельзя. Как уже упоминалось, у выпуска РЖД оферта-call от эмитента назначена на 2025 год и она будет возобновляться каждые пять лет. Пока сам эмитент не давал оценок по перспективам выкупа бессрочных бондов. Поэтому рынок справедливо оценивает на данный момент облигации РЖД 001Б-01 как пятилетние бумаги с достаточно привлекательной купонной доходностью, но с вероятностью продления срока обращения выпуска. В момент продления выпуска купон увеличивается на 50 б.п. в первый раз, и на 45 б.п. в последующие.

Как инвесторы зарабатывают на бессрочных облигациях?

Инвесторы в бессрочные облигации в основном зарабатывают на ценовых спекуляциях с ними. Ликвидные бессрочные облигации немногим более волатильны, чем сопоставимые бумаги со схожими дюрациями. На них так же имеет сильное влияние новостной фон и оценка финансовых показателей компании — именно от этого зависит, будет ли исполнена следующая оферта или нет. Для иллюстрации этого можно сопоставить котировки евробондов ВТБ: одного — бессрочного с офертой в декабре 2022 года, и другого — обычного евробонда с погашением в октябре 2020 года.

График цен еврооблигаций ВТБ, 9,5% perp(слева) и ВТБ, 6.95% 17oct2022 (справа)

Итог

Бессрочные облигации — обоюдно удобный инструмент. Для эмитента он дает возможность привлекать большое количество капитала на удобных условиях, а для инвесторов — возможность спекулировать с бумагой, извлекая из нее арбитражную доходность. Если ваша облигационная стратегия включает в себя спекулятивные сделки, то формирующееся предложение российских бессрочных облигаций может расширить набор инструментов для проведения таких сделок.

Они же – обоюдорисковый инструмент. Долгосрочная фиксация высокой ставки для эмитента, с одной стороны, в случае снижения стоимости денег, обесценение тела для инвестора, в случае разгона инфляции – риски, стоящие против выгод и удобств и требующие серьезного осмысления и эмитента, и инвестора.

Источник

Что такое «вечные» облигации и стоит ли их покупать

Последнее время большую популярность у российских банков приобрели так называемые «вечные» облигации. Чем выгодны и чем опасны инвестиции в такие инструменты.

«Вечные» (или бессрочные) облигации — инструмент для российского рынка относительно новый. Хотя в сущности это все та же облигация — долговое обязательство, по которому регулярно выплачивается купонный доход. Однако номинальная стоимость такой облигации (основной долг) не будет погашена эмитентом никогда, зато купоны могут платиться до бесконечности.

В долгах навечно

На Западе к таким инструментам прибегают уже довольно давно. Первые вечные обязательства с купонным доходом 2,5% были выпушены Банком Англии еще в 1753 году и обращаются до сих пор. Нередки случаи привлечения корпоративных «вечных» займов, например компанией «Кока-Кола». Столетние облигации были выпушены компанией в 1993 году. Купон 7,375 %.

Но в реальности, в большинстве случаев такие бумаги только называются «вечными» и могут быть погашены. Для этого эмитент в условиях выпуска оговаривает возможность принудительного выкупа облигаций (колл-опцион) через определенное время. Как правило, это довольно большой срок, не менее 10 лет.

Таким образом, с точки зрения функциональности и динамики котировок эти бумаги являются чем-то средним между классическими облигациями и привилегированными акциями.

Компании выпускают бессрочные облигации, для таких же целей, как и обычные срочные бумаги, а именно для привлечения средств на свои нужды. Однако для эмитента здесь есть ряд плюсов.

1. Наиболее популярен этот инструмент у банков, потому что привлеченные средства могут быть включены в капитал первого уровня, что позволит, в частности нарастить кредитный портфель (активы). По новым правилам (Базель III) размер собственного капитала банка не должен быть меньше 7% от объема активов.

2. Компании не нужно погашать номинал бумаг в заранее определённый срок. А купонные выплаты не зависят от текущих доходов. Таким образом, в перспективе, если придется повышать дивидендные отчисления на привилегированные акции, выплаты по бессрочным облигациям могут оказаться ниже.

Риск без срока давности

«Вечные» облигации — более рисковый инструмент, нежели классические долговые бумаги, поэтому подходит инвесторам, чуть более лояльным к риску. Но повышенный риск, как водится, несет в себе определенные выгоды.

Как правило, платой за отсутствие погашения основного долга служит более высокий купон. Иногда бессрочные облигации можно сравнить с бумагами самого дальнего срока погашения. В таком случае повышенные купонные выплаты служат компенсацией за риски (инфляционные, конъюнктурные и пр.)

В ситуации, когда процентные ставки в экономике снижаются (как, например, в настоящий момент в России), постоянный высокий купон по «вечным» облигациям будет приводить к росту стоимости самой облигации, то есть к дополнительному (против других долговых бумаг) доходу для ее владельца.

Но вполне возможна и прямо противоположная ситуация. Когда темпы инфляции будут расти, а Центробанк станет повышать процентную ставку, стоимость облигаций снизится, «съев» тем самым часть купонного дохода у держателя бумаги.

Отказаться от вечности

Кто уже выпустил вечные облигации

Первым подобное размещение провел банк ВТБ в 2012 году. Затем Газпромбанк, Промсвязьбанк. В 2016 году такие инструменты разместили Альфа-банк и ТКС.

У всех перечисленных эмитентов субординированные еврооблигации в иностранной валюте. Некоторые из них ( Газпромбанк, ВТБ, Промсвязьбанк) формально торгуются на «Московской бирже», но ликвидности нет вообще.

Купон «вечных» еврооблигаций может быть как плавающим, так и фиксированным. К примеру, ВТБ и Газпромбанк привязали размер купона к 10-ти и 5-летним американским гособлигациям плюс 8,1% и 7,1% соответственно. Колл-опционы предусмотрены в 2022 и 2018 году. Альфа-банк установил фиксированный уровень выплаты — 8% годовых, а колл-опцион - в 2022 году. ТКС разместил долларовые бонды с купоном 9,25%. МКБ также воспользовался вечными евробондами и привлек капитал под 8,875% годовых.

Единственным из банков, кто сумел разместить вечные облигации в российской юрисдикции, стал Россельхозбанк. Но и тут речь идет о субординированных бумагах, что добавляет риск инвестициям в этот инструмент. Это заем, чей ранг ниже других обязательств в случае ликвидации или банкротства.

В сентябре 2016 банк привлек 5 млрд руб. по ставке купона 14,25%-14,50% годовых. Эту бумагу можно найти на Московской бирже под тикером 08Т1. Поскольку у этой облигации довольно высокая купонная ставка, она сейчас торгуется дороже 120% от номинала.

Возможно, вскоре бессрочных облигаций в России станет больше. О планах выпуска в октябре «вечных» облигаций в рублях для широкого круга инвесторов недавно заявил Сбербанк. Он планирует распространять их через свои отделения. Предполагается, что после приобретения бумаги можно будет продать на «Московской бирже». Но полные условия выпуска «вечных» облигаций Сбербанк пока не обнародовал.

Резюме

«Вечные» облигаций придутся по вкусу инвесторам с повышенной лояльностью к риску. По ним выплачивается более высокий купонный доход. Бумаги с фиксированным купоном в периоды снижения процентных ставок будут расти в цене, принося владельцам повышенный по сравнению с другими «долгами» доход. Бумаги с плавающим купоном, привязанным к доходности эталонных инструментов, защитят инвестора в моменты роста инфляции, повышения ставок.

БКС Экспресс

Бессрочные облигации российских компаний. Сколько их

Вечная (бессрочная) облигация — специфический инструмент долгового рынка. По такой бумаге периодически выплачиваются купоны, но сама стоимость облигации никогда не будет погашена. В этом она частично схожа с привилегированной акцией, но за тем исключением, что по облигации купон обычно заранее известен.

Выгода покупателя подобных облигаций заключается в том, что можно получить стабильный денежный поток на неограниченный период времени. Кроме того, ставка купона по таким облигациям обычно выше, чем по срочным бумагам. К примеру, вечные облигации Россельхозбанка предлагают купон в размере 14,5% годовых.

Подробнее о том, что такое бессрочные облигации читайте в нашем обзоре: «У каких компаний есть вековые и бессрочные облигации и зачем они нужны»

Часто такие облигации выпускаются в виде субординированного долга, что позволяет кредитным организациям обеспечить комфортный размер собственного капитала, потребность в котором значительно возросла после перехода сектора на Базель III. Такие бумаги по своему определению являются более рискованными по сравнению с обычными облигациями, но компенсируют этот риск повышенной доходностью.

По новым требованиям ЦБ, выпущенные после 1 января 2019 г. субординированные выпуски могут распространяться только среди квалифицированных инвесторов, а номинал одной бумаги должен быть не менее 10 млн руб. Однако суборды, выпущенные ранее этой даты, обращаются по прежним правилам и доступны широкому кругу инвесторов.

Подробнее о том, что такое субординированные облигации и зачем они нужны компаниям, читайте в нашем обзоре: «Что такое субординированные облигации?»

Стоит учитывать, что по многим бессрочным выпускам эмитенты оставляют за собой возможность при необходимости погасить облигации досрочно. Такая возможность может фиксироваться в виде оферты типа call, которая дает эмитенту право в заранее определенную дату выкупить весь выпуск. Выкуп может как произойти, так и не произойти в зависимости от воли эмитента. Если эмитент не объявит заранее, что выкупа не произойдет, то по мере приближения даты оферты рыночная стоимость облигации будет приближаться к номинальной. Стоит учитывать этот фактор при торговле облигациями.

О том, что такое оферты типа put и call, читайте в специальном материале: Оферта по облигациям. Что нужно знать инвестору

Всего на текущий момент, по данным Cbonds.ru, в обращении находится 29 выпусков бессрочных облигаций российских банков и финансовых организаций. Актуальный список представлен в таблице ниже:

Среди более-менее ликвидных выпусков на Московской бирже можно обозначить лишь: РСХБ-01Т1, РСХБ-08Т1 и РСХБ-09Т1. О возможности приобретения других выпусков на внебиржевом рынке можно узнать у своего финансового советника или персонального брокера.

В целом на бессрочные облигации могут обратить внимание те, кто хочет зафиксировать доходность на долгосрочном горизонте. Также вечные облигации интересны «очень пассивным» инвесторам, ведь это именно та бумага, которую можно купить и забыть про нее на долгие годы. Кроме того, учитывая отсутствие срока погашения, бессрочные облигации, по которым наблюдается комфортная ликвидность, могут выступать спекулятивным инструментом, наиболее сильно реагирующим на изменение процентных ставок в экономике.

БКС Брокер

Бессрочные облигации

В прессе бессрочные облигации также иногда называются вечными. Бессрочные облигации – это долговые ценные бумаги, не имеющие конкретного срока возврата долга. Инвестор, купивший такую облигацию, может либо неограниченное время получать процентный доход (купон), либо продать ее на рынке другому инвестору. Часто эмитент бессрочных облигаций (банк, государство или компания) закладывает в условия выпуска возможность их принудительного погашения через определенный срок (например, через 10 лет).

Бессрочные облигации занимают на рынке промежуточное положение между привилегированными акциями и обычными долгосрочными облигациями. С одной стороны, как в случае с акциями, эмитент не обязан возвращать инвестору сумму вложений. С другой, как в случае с обычными облигациями, по бессрочным облигациям выплачивается стабильный и заранее известный доход, не зависящий от прибыли или иных показателей работы эмитента. Особенно интересен выпуск вечных облигаций банкам, т. к. полученные средства могут включаться в капитал первого или второго уровня.

Первые бессрочные обязательства (консоли, от «консолидированный заем») были выпущены Банком Англии в 1753 году. Они торгуются в Лондоне до сих пор с купонной ставкой 2,5% годовых. С 1923 года эти бумаги могут быть погашены в любой момент по решению парламента. С тех пор многие государства, банки и компании в период снижения процентных ставок выпускали подобные облигации, среди них Китай, Филиппины, Мексика, железнодорожные компании США и Германии, страховые общества.

В России первые вечные бонды эмитировал банк ВТБ в 2012 году, вскоре его примеру последовал Газпромбанк. Обычно бессрочные облигации отличаются относительно высокой ставкой купона: так, ВТБ привлек средства по ставке 10-летних гособлигаций США плюс 806,6 базисного пункта, Газпромбанк – по ставке 5-летних облигаций США плюс 710 б. п.

Несмотря на свою необычность, вечные облигации не защищают инвестора от традиционных рисков: при банкротстве эмитента они либо дают такие же права, как обычные облигации, либо оказываются в очереди на погашение позади них.

Подробнее прочитать про современное состояние российского рынка облигаций можно здесь.

Источник

Вечные облигации: зачем эмитенты выпускают бессрочные бонды

Что такое вечные облигации, зачем эмитенты выпускают вечные бонды и чем рискуют инвесторы, покупая бессрочные бумаги в обмен на более высокую доходность.

Автор: Антонина Тер-Аствацаутрова
В качестве иллюстрации к статье: использована фоторепродукция картины Сальвадора Дали «Постоянство памяти» (исп. La persistencia de la memoria, 1931).

Обычно, покупая облигацию, инвестор дает в долг эмитенту на определенный срок — период обращения бумаги. Срок жизни облигации может составлять от одного дня до десятков лет. Но иногда эмитент выпускает обязательства вовсе без срока погашения, компенсируя это повышенной доходностью.

Вечные облигации появились на российском рынке несколько лет назад благодаря банкам. Разбираемся вместе с экспертами, как устроены облигации без срока погашения, чем объясняется их популярность у эмитентов и с какими рисками такие инструменты связаны для частных инвесторов.

Что такое бессрочные облигации?

Бессрочные облигации — это долговые ценные бумаги, которые не имеют конкретного срока возврата основной суммы долга. Это означает, что, покупая такую бумагу, инвестор не сможет получить назад номинал, он может либо получать по облигации купонный доход в течение неограниченного срока, либо продать ее на рынке другому инвестору. Однако бывают случаи, когда эмитент сам предусматривает для себя в условиях выпуска так называемый call-опцион — возможность по своей инициативе погасить обязательства через определенный срок, в заранее оговоренную дату.

Купон по бессрочным бумагам, как правило, существенно выше, чем по классическим облигациям. Правда, со временем ставка по вечным облигациям может измениться, если это прописано в условиях выпуска.

— Природа бессрочных облигаций довольно проста — это симбиоз привилегированных акций с классическим долгосрочным публичным долгом, — объясняет Эдуард Джабаров, управляющий директор по рынкам долгового капитала Сбербанка. — Компания или банк выплачивает процентный доход, что делает этот инструмент схожим с обычными облигациями, но никогда не погашает эти облигации, что делает эти бумаги схожими по своей природе с привилегированными акциями. Безусловно, по сравнению со срочными облигациями бессрочные бумаги субординированы к старшему долгу, так что повышенный процентный доход выплачивается не просто так, а именно за эту субординацию, а следовательно, за повышенный риск.

— Для эмитента бессрочные облигации практически равноценны привлечению финансирования в капитал, — объясняет Ростислав Кулак, руководитель департамента по работе с корпоративным и финансовым секторами Совкомбанка. — По сути это некий аналог привилегированных акций, а фактически — платный бессрочный долг, но при этом он не накладывает на компанию ограничений, связанных с размытием акционерных долей, участием сторонних лиц в управлении компанией, принятием решений по стратегии и так далее. Инвесторы вложились в компанию и получают за это фиксированный доход. Эмитент за это платит ставку выше, чем по долгу, но меньше, чем по капиталу.

— С точки зрения эмитента, вечный бонд — это удобный способ пополнения капитала, без размытия акционерного контроля, — соглашается Алексей Хмеленко, начальник управления операций на финансовых рынках УК «Прогрессивные инвестиционные идеи». — А с точки зрения инвестора, это покупка кэш-флоу, не имеющего определенной срочности. Правда, обычно в подобных бумагах есть некоторая формальная точка, когда он может прекратиться (если эмитент воспользуется колл-опционом), но это все же вероятность, а не правило.

— Выпуская бессрочный инструмент, банк/компания понимает, что в какой-то период жизни компании он может перестать быть ему необходим, — уточняет Ростислав Кулак. — Поэтому заемщик хочет иметь возможность забрать (отозвать) облигации с рынка, таким образом регулируя уровень своей долговой нагрузки и стоимость обслуживания долга.

ОТКУДА ПОЯВИЛИСЬ ВЕЧНЫЕ БОНДЫ?

Вечные облигации начали пользоваться большой популярностью в Европе начиная с XVII–XVIII веков. К примеру, одни из первых бессрочных облигаций были выпущены в 1648 году в Нидерландах голландскими водоуправлениями, которые занимались вопросами водоснабжения двух десятков муниципалитетов в провинциях Утрехт и Южная Голландия. Проценты по этим бумагам выплачиваются до сих пор.

А в XVIII веке вечные бонды стали излюбленным инструментом заимствований правительства Великобритании. Казначейство страны эмитировало первые консоли (от англ. consol, сокр. от consolidated annuity) — бессрочные долговые инструменты с периодическими фиксированными купонными платежами — в 1753 году. Выпущенные в XVIII веке консоли до недавнего времени обращались на рынке в форме 2.5% консолидированных облигаций и составляли небольшую часть портфеля долговых обязательств правительства Соединенного королевства.

Сегодня многие государства, банки и компании в мире по-прежнему с успехом выпускают вечные облигации, особенно в период снижения процентных ставок. К примеру, сейчас на рынке обращаются вечные суверенные бонды Германии, Китая, Мозамбика, Нидерландов, Португалии. Вечные облигации так любимы суверенными заемщиками потому, что фактически они не требуют погашения номинала, а значит не придется изымать из казны крупную сумму единовременно. А Штатах в бюджетном законодательстве даже есть специальное указание, согласно которому США при достижении потолка госдолга могут выпускать только perpetual bonds. Логика простая: раз формально такие облигации не нужно погашать, в отличие от срочного долга, то они в принципе могут не классифицироваться как долговые обязательства государства.

Бессрочные облигации также популярны у банков и корпораций Великобритании, Германии, Испании, Индии, Кореи, Норвегии и еще нескольких десятков стран. В Штатах можно встретить 100-летние облигации таких крупнейших корпораций, как IBM, Walt Disney или Coca-Cola.

По данным Cbonds на 4 апреля, объем обращающихся на мировом рынке вечных облигаций государств, банков и корпораций превышает 760 млрд в долларовом эквиваленте.

Кто может выпускать вечные бонды?

Вечные облигации Россельхозбанка:
хождение в народ

До 2016 года рублевых бессрочных бондов, выпущенных по российскому праву, на локальном рынке не было. Первопроходцем стал Россельхозбанк, который первым среди российских банков в 2016 году разместил сразу три рублевых выпуска бессрочных субординированных облигаций общим объемом 15 млрд руб. Вечные выпуски РСХБ выделялись на общем фоне не только новой для этого рынка рублевой структурой, но и составом инвесторов. Именно РСХБ первым среди банков организовал активные продажи своих perpetual bonds среди физиков. Комментируя в октябре 2016 года итоги размещения выпуска РСХБ, 08Т1 объемом 5 млрд руб., менеджмент банка особо подчеркнул, что сделка стала уникальной с точки зрения повышенного интереса со стороны инвесторов — физлиц. По итогам сбора заявок их доля в структуре выпуска превысила 15%.

Вдохновившись успехом коллег, в 2017 году свою дебютную программу выпуска рублевых вечных облигаций объемом 150 млрд рублей утвердил и другой крупный госбанк — Сбербанк. СМИ, ссылаясь на источник в банке, тогда писали, что фининститут планирует предложить новый инструмент в том числе и населению через сеть своих отделений, сделав бумаги «народными». Срок действия программы рассчитан на 5 лет, однако пока выпуск так и не состоялся.

Между тем, стремление банков активно диверсифицировать свою базу инвесторов, привлекая население к инвестициям в вечные субординированные бонды, оказалось вовсе не по душе регулятору. Представители ЦБ не раз подчеркивали, что неквалифицированные инвесторы, которые не отличаются высокой финансовой грамотностью, по факту могут просто не осознавать всех рисков, с которыми связаны инвестиции в вечные суборды банков. В то же время название «облигация» и высокий купон часто банально вводят розничных клиентов в заблуждение. В июле 2018 года ЦБ даже выпустил проект указания, в котором рекомендовал банкам размещать субординированные займы только среди квалифицированных инвесторов.

Сейчас, по данным Cbonds, на российском рынке обращаются 26 выпусков бессрочных облигаций общим объемом более 6.9 млрд в долларовом эквиваленте — практически все они представляют собой вечные субординированные обязательства банков. По словам Ростислава Кулака, это объясняется тем, что до недавнего времени рынок бессрочных облигаций в России был открыт лишь для банков в силу законодательных ограничений:

— Для финансовых институтов потребность в выпуске вечных субординированных бондов связана в первую очередь с необходимостью пополнения капитала и с отсутствием нормально функционирующего рынка акционерного капитала: провести сделку по первичному размещению акций для многих банков сегодня очень сложно. А капитал нужен — для приобретения конкурентов, для увеличения кредитного портфеля, для регулирования нормативов достаточности и так далее. Для этих целей и придумали выпуск вечных субординированных облигаций. Сегодня для банков это одна из немногих реальных возможностей поднять капитал, и они будут продолжать ею пользоваться, — уверен представитель Совкомбанка.

Полученные в ходе размещения бессрочных субординированных облигаций средства банки могут включать в капитал первого или второго уровня. Капитал первого уровня является основным капиталом банка, а капитал второго уровня — дополнительным. Вместе они составляют суммарный капитал банка. Чтобы оценить, достаточно ли банк капитализирован, регуляторы используют коэффициенты достаточности капитала.

— Для банков perpetual bonds важны в первую очередь из-за возможности пополнять капитал без ухудшения показателей долговой нагрузки, — соглашается Эдуард Джабаров. — Банк привлекает финансирование, которое фактически является долговым, но с некоторыми поправками: заемщик платит повышенный купон (по сравнению со старшим долгом), а привлеченные средства могут быть включены в капитал с определенным поправочным коэффициентом, при этом номинал погашается только по усмотрению эмитента.

По словам Дмитрия Дорофеева, портфельного управляющего по облигациям УК «Альфа Капитал», тенденцией следующих лет скорее всего станет выпуск именно рублевых бессрочных бондов российскими банками:

— Банкам это более выгодно: ставки привлечения в долларах по бессрочным облигациям сейчас высокие, для них это достаточно дорогой способ финансирования. В то же время по рублевым инструментам они могут предлагать меньшую премию, кроме того, к инвестициям в рублевые инструменты можно привлечь новый класс инвесторов, например физлиц. При этом для инвесторов рублевый инструмент сам по себе более рискованный, чем долларовый, с учетом волатильности рубля, который, как и любая другая валюта развивающихся стран, имеет свойство девальвироваться.

Кстати, с 2019 года возможность выпускать вечные облигации есть не только у банков, но и у корпоратов. 28 декабря 2018 года вступили в силу поправки к закону о рынке ценных бумаг, разрешающие выпускать бессрочные облигации корпоративным эмитентам, правда, при условии, что они имеют наивысший кредитный рейтинг по национальной шкале, а их облигации находятся в обращении не менее 5 лет. Кроме того, за этот период не должно было быть выявлено существенных нарушений исполнения обязательств по таким ценным бумагам.

— Бессрочные облигации корпоратов давно и активно используются в зарубежной практике. В некоторых странах такие бумаги даже включаются в капитал компаний. Но по сравнению с вечными бондами банков это скорее разовые истории. Не думаю, что на российском рынке этот инструмент получит широкое применение у компаний, особенно с учетом того, что размещать их смогут только эмитенты с высоким рейтингом (на уровне суверенного), — полагает представитель УК «Альфа Капитал».

— Интерес к таким инструментам у корпораций, безусловно, есть, — убежден Ростислав Кулак. — В первую очередь речь идет о крупных инфраструктурных компаниях, таких как РЖД, которые реализуют длинные инфраструктурные проекты. Мы тоже получали подобные запросы от эмитентов. Однако вряд ли можно будет говорить о больших объемах выпуска таких инструментов. Это скорее нишевая история. Кроме того, круг потенциальных покупателей подобных бумаг достаточно ограниченный, в силу того что вечные облигации в первую очередь ориентированы на долгосрочных инвесторов, у которых есть длинные деньги.

Perpetual bonds:
чем рискует инвестор?

— Бессрочные субординированные банковские обязательства являются самым высокорискованным видом инвестиций в облигации, — убежден Дмитрий Дорофеев. — Риски у этих инструментов распределены асимметрично. В случае, если ситуация на рынке развивается хорошо, конъюнктура рынка благоприятная, ставки на рынке снижаются, то эти инструменты отзываются (коллируются) в даты колл-опционов. Но если ситуация развивается плохо, наблюдаются какие-то кризисные события, то инвесторы несут на себе все риски вплоть до полного списания данных облигаций. Поэтому вечные облигации изначально должны предлагать более высокую, привлекательную премию за риск, по сравнению с обычным старшим долгом.

— С позиции инвестора плюс у этого инструмента один, но большой — существенная премия к доходности по сравнению с обычными выпусками, — рассуждает Алексей Хмеленко. — Минусов больше, так как риски таких инвестиций существенно возрастают: это и риски списания при снижении достаточности капитала банка, и неопределенность срочности, которая заметно повышает дюрацию.

— В теории дюрация бессрочной облигации примерно равна 10–15 годам, почти как у 20-летней бумаги, — объясняет Ренат Малин, управляющий директор «Сбербанк Управление активами». — Соответственно, они значительно сильнее краткосрочных облигаций реагируют на изменения процентных ставок. Процент изменения цены облигации в результате изменения ставок приблизительно равен дюрации. При увеличении базовой ставки на один процент цена облигации с двадцатилетним сроком до погашения уменьшится примерно на 15%. В силу того что у многих бессрочных облигаций есть колл-опцион (то есть эмитент может погасить их в определенные даты), такие облигации часто торгуются именно к дате колл-опциона, если инвесторы считают, что эмитент воспользуется этим правом.

— Именно из-за наличия в структуре вечных выпусков опциона call многие инвесторы часто воспринимают вечные бонды как обычные облигации, которые должны погашаться в дату колл-опционов, — говорит Дмитрий Дорофеев. — Мировая практика погашения бессрочных облигаций в дату колл-опционов действительно была стандартной до определенного периода. Поэтому когда в 2010 году Дойче Банк неожиданно не коллировал свои инструменты, это вызвало определенную коррекцию на рынке долга. Последний случай с банком Santander, который несколько месяцев назад впервые за долгое время не стал отзывать свои облигации, еще раз показал, что банки в принципе могут отказаться от такой практики. Поэтому, инвестируя в бессрочные облигации сегодня, нужно учитывать тот факт, что они действительно могут оказаться вечными, другими словами, они могут быть в принципе никогда не отозваны. И на российском, и на европейском рынках довольно много выпусков, где этот риск достаточно высок.

— В силу своих особенностей такие инвестиции подходят в первую очередь специализированным финансовым институтам с долгосрочными целями (казначейства банков, страховые компании, пенсионные фонды) либо квалифицированным инвесторам — спекулянтам, которые прогнозируют снижение процентных ставок и хотят сыграть на движении рынка, так как изменение цен длинных облигаций будет более значительным. Но если инвестор не угадает с прогнозом ставок, убытки могут быть очень значительными. Поэтому для работы с этим инструментом необходима серьезная квалификация и знание рынка, — считает представитель «Сбербанк Управление Активами».

— Надо понимать, что это рискованный инструмент, но в то же время дающий значительные возможности для наращивания доходности. Поэтому он подходит для профессиональных инвесторов, способных эти риски балансировать, — уверен Алексей Хмеленко. — Кроме того, он хорошо ложится в «длинные» портфели, поэтому может рассматриваться и для «растущих» схем пенсионных резервов, пенсионных накоплений или страховых компаний. Ну и нельзя не отметить сложности, с которыми сталкиваются банки, приобретая вечные бонды на баланс; давление на их собственный капитал часто делает такие покупки проблематичными.

По мнению Алексея Хмеленко, принимая во внимание риски, сейчас интересными выглядят долларовые perpetual bonds ВТБ и Альфа-Банка, а также вечный бонд Банка Грузии.

— Сейчас премии по бессрочным облигациям некоторых российских банков действительно достаточно высокие, — соглашается Дмитрий Дорофеев. — Возможно, эти инструменты могут показать хороший рост на протяжении года, конъюнктура для этого благоприятная. Однако такие бумаги по-прежнему несут повышенный риск: с учетом санкционной риторики у инвесторов есть к ним определенные вопросы. В данном случае речь не о том, что плохи сами по себе кредитные организации-эмитенты, но высок риск того, что в какой-то момент произойдут события, которые могут негативно повлиять на кредитное качество эмитентов.

Кроме того, стоит учитывать и тот факт, что российская банковская система в принципе недокапитализирована, нормы достаточности капитала у российских банков не сильно выше регуляторных требований, полагает представитель УК «Альфа-Капитал». У многих европейских банков достаточность капитала значительно выше. То же самое можно сказать даже о банковских системах некоторых развивающихся экономик, например Турции, которая достойно прошла кризис прошлого года, а достаточность капитала по семи крупнейшим турецким банкам значительно выше, чем по крупнейшим российским. Чем меньше у банка достаточность капитала, тем сильнее повышается вероятность наступления негативного события, пробития триггеров списания субордов, что должно сдерживать инвесторов от вложений в такие инструменты.

— Лично мне в этом отношении больше нравятся субординированные облигации европейских банков, где несколько ниже доходности, но при этом риск-профиль эмитентов чуть более консервативный, — заключает Дмитрий Дорофеев.

Дмитрий Дорофеев предлагает частным инвесторам руководствоваться тремя ключевыми правилами при инвестициях в вечные бонды банков:

В целом, управляющие сходятся в том, что частным инвесторам всегда стоит тщательно анализировать кредитное качество эмитентов бессрочных облигаций и избегать непонятных имен, учитывать не только кредитный риск и риск ликвидности (невозможность быстро выйти из облигаций в случае необходимости из-за ограниченного объема торгов по бумагам), но и не забывать про системные риски заемщиков (в частности, значительную вероятность списания капиталов банков), обязательно разбираться в графике колл-опционов и других случаях возможного досрочного погашения вечных бондов и в принципе избегать высокой концентрации в таких инструментах.

Скачайте приложение Yango

Инвестируйте в облигации и получайте стабильный рентный доход

Как правильно анализировать отчетность эмитента

Прогноз курса доллара: простой способ оценки по индексу Биг Мака

Как работают ПИФы и стоит ли в них инвестировать

Кредитные рейтинги, которые вы используете неправильно

Источник

Онлайн портал info.epubbooks.ru

что такое вечные облигации

Блог компании Иволга Капитал | Бессрочные облигации российских эмитентов: в чем их смысл для компаний и для инвесторов?